一、下游建筑陶瓷行業背景

　　1.中國http://www.stonebuy.com是全球最大的建陶生產國

　　隨著人民生活水平的上升和對居住條件要求的提高，中國http://www.stonebuy.com對建筑陶瓷的需求在不斷增加。據統計，04年中國http://www.stonebuy.com的建筑陶瓷年產量為29.62億M2，較上年的23.71億M2增長24.94%，已成為世界最大的建筑陶瓷生產國，產量占世界的50%以上。

　　2.建陶生產呈現區域化特征

　　由于陶瓷原料和市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html的原因，國內的建陶業呈現明顯的區域化特征，現有生產企業http://www.stonebuy.com/enterprise/約3，000家，主要分布在廣東、山東、四川、福建http://www.zongyi.com.cn/、河北、上海、浙江及河南等8大區域，04年上述地區的陶瓷企業http://www.stonebuy.com/enterprise/數占全國總數的60%以上，合計產量占到全國總產量的90%。其中廣東生產規模最大的省份，04年產量占全國比重超過30%。

　　在上述區域中，公司所處的廣東佛山有著極其重要的地位。它是國內最早發展現代建陶業、陶瓷企業http://www.stonebuy.com/enterprise/最集中和生產規模最大的地區，其輻射影響力遍及全國。同時，佛山的陶機業也是國內最先進和最成熟的，公司能夠發展壯大很大程度上正是得益于這個有利環境。

　　3.近年來建陶業的發展特點

　　近年來，建陶的需求呈現出兩個明顯的特點，一是國內的墻地磚規格向大型化和薄型化發展，二是海外需求迅速增加。為滿足國內外用戶的不同要求，陶瓷企業http://www.stonebuy.com/enterprise/必須不斷改進生產工藝和提高技術水平，這意味著需要采用更多的新型陶機，刺激了對陶機的需求。

　　4.未來建陶需求保持增長

　　建陶的最主要用途是建筑裝修，雖然04年以來政府開始宏觀調控，尤其是針對房地產市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html，更是嚴格關注，措施頻出。但中國http://www.stonebuy.com的城市化進程仍在繼續，并且房屋裝修具有可重復性，因此只要國民經濟保持增長和居民的生活水平不斷提高，我們認為國內對建陶的需求亦將持續增加；同時在世界范圍內，中國http://www.stonebuy.com的建陶在中低端市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html上已具有較強競爭力，04年出口http://en.stonebuy.com/量占海外市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html的比重約12%，未來仍具有較大上升空間，所以我們估計未來3~5年內中國http://www.stonebuy.com建陶產量至少可保持每年10%的增速。

　　同時我們關注到近年來建陶企業http://www.stonebuy.com/enterprise/的產能擴張較快，估計04年國內建陶業的總有效生產能力達到36-40億M2，產能利用率在80%左右。由于陶瓷生產方式是24小時不間斷連續生產，因此在供大于求的局面下，為避免產品http://www.stonebuy.com/sample/積壓，建陶企業http://www.stonebuy.com/enterprise/的擴張將放緩，直接影響對陶機的需求，但因建陶需求持續增長，我們認為該消極影響將是短期的。

　　二、陶瓷機械http://www.stonebuy.com/machine/市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html分析

　　1.國產設備替代進口已成趨勢

　　建陶機械http://www.stonebuy.com/machine/主要用來生產建筑陶瓷(以墻地磚和釉面磚為主)，用戶為陶瓷生產企業http://www.stonebuy.com/enterprise/，其下游為陶瓷消費市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html。根據瓷磚生產工藝要求，建陶機械http://www.stonebuy.com/machine/包括球磨機、噴霧塔、壓(磚)機、窯爐、拋光線(拋光機和磨邊機)等主要品種(見圖表6)，公司目前的主營業務以壓機和拋光線為主。

　　國內現代建陶業在發展初期，所需陶機基本來自進口。上世紀90年代后，國內陶機業從仿制開始，經過不斷努力，現大多數國產陶機已完全能夠替代進口產品http://www.stonebuy.com/sample/。目前國內具備一定規模和技術水平的陶機企業http://www.stonebuy.com/enterprise/約有200家，04年中國http://www.stonebuy.com陶機業的銷售規模約為30億元，而國產設備的市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html占有率超過75%。

　　2.國內壓機和拋光線需求

　　根據統計，目前國內共有各種噸位的壓機總量約5，000臺，其中3，000噸以上壓機(簡稱大噸位壓機)數量約830臺，占到16.6%。04年國內對壓機的總需求量約為470臺，其中大噸位壓機需求量為235臺，占到總需求的50%，較上年提高5個百分點。

　　壓機的平均使用壽命為7-8年，由于目前建陶市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html供大于求，陶瓷企業http://www.stonebuy.com/enterprise/擴產的動力不足，我們預計今明兩年壓機需求主要來自更新。因受房地產調控和銀根緊縮影響較大，05年壓機需求量較04年下降約20%，估計06年將恢復性增長。但大噸位壓機因在生產大規格建陶和提高效率上較普通壓機具有明顯優勢，其占壓機總需求量的比重會越來越大，我們估計到06年，該比重將達到55%。

　　我國目前共有建筑陶瓷生產線3，200條左右，其中拋光線約有900條，04年國內對拋光線的需求量約為210條。通常拋光線的使用壽命只有4-5年，由于新拋光線的生產效率遠高于老線，因此拋光線的需求也主要來自更新，我們估計05和06年其需求量增長有限，分別為215和220條。

　　3.出口http://en.stonebuy.com/潛力顯現

　　目前世界上最大的陶機生產國是意大利，其生產陶機已有近百年的歷史。據統計，03年全球陶機市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html規模約為25億美元，其中意大利占到了48%，德國位居第二，占24%，中國http://www.stonebuy.com名列第三，約占12%，而且意大利的陶機出口http://en.stonebuy.com/額占其銷售總額的比重超過60%。

　　我們估計04年國產陶機的出口http://en.stonebuy.com/額占銷售總額的比重不到10%，在海外市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html的份額低于3%，但我們認為出口http://en.stonebuy.com/潛力很大。

　　就單機設備而言，國內企業http://www.stonebuy.com/enterprise/已經達到或超過了意大利及德國同行的水平，而價格只有他們的40-70%，因此性價比優勢很明顯。但國際市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html所需陶瓷機械http://www.stonebuy.com/machine/設備有50%以上是要求整廠整線設備，并且其中多數又是包括工藝服務的交鑰匙工程，所以相對而言，可以提供整線裝備服務的國內企業http://www.stonebuy.com/enterprise/有較大的機會，而公司是目前國內惟一可以做到這樣的企業http://www.stonebuy.com/enterprise/。

　　在世界范圍內，陶瓷生產正向發展中國http://www.stonebuy.com家轉移，傳統的意大利、西班牙等陶瓷生產大國的產量已多年徘徊在5-6億M2，基本沒有增長。相反，中國http://www.stonebuy.com附近的東南亞、中東、印度、俄羅斯、東歐等地的陶瓷業卻迅速發展，并且是采取類似中國http://www.stonebuy.com的發展模式，即走大批量、低價格的路線，因此對中國http://www.stonebuy.com的陶機有較大的需求。

　　我們預計05和06年國產陶機的出口http://en.stonebuy.com/會以高于20%的速度增長，在海外的市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html份額將快速上升。

　　4.科達機電是國內最具實力的陶機企業http://www.stonebuy.com/enterprise/

　　公司的銷售規模居國內第一，04年陶機收入達到近4億元，市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html占有率接近13%，遠超過其它企業http://www.stonebuy.com/enterprise/。主產品http://www.stonebuy.com/sample/拋光線的國內市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html占有率超過60%，大噸位(3000噸以上)壓機的市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html占有率超過35%。

　　公司的研發實力最強，先后研制開發出國產第一臺陶瓷磨邊機、第一臺刮平定厚機、第一條拋光磚自動生產線、世界最大噸位的壓機等產品http://www.stonebuy.com/sample/。同時，公司是國內惟一能夠提供整廠整線技術裝備的企業http://www.stonebuy.com/enterprise/，這非常有利于公司的出口http://en.stonebuy.com/業務發展。

　　三、公司經營分析

　　1.銷售預測

　　壓機：公司的壓機產品http://www.stonebuy.com/sample/基本為大噸位壓機，技術上居世界領先水平。05年受市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html大環境影響，壓機的銷量有所下降，我們估計全年銷量為55臺，06年銷量隨著行業的恢復性增長和公司的促銷，售量有望達到80臺，同比增長45%。

　　拋光線：因國內市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html需求穩定，而公司的市場http://www.stonebuy.com/enterprise/FuJian/QuanZhouShi.html占有率已達60%，所以我們預計05和06年增長主要來自出口http://en.stonebuy.com/，銷量分別為120和125條，同比分別增長2%和4%。

　　由于出口http://en.stonebuy.com/產品http://www.stonebuy.com/sample/的價格較高，我們估計公司陶機產品http://www.stonebuy.com/sample/的平均售價將保持平穩，與04年水平相當。

　　近年來公司涉足石材http://www.stonebuy.com/加工機械http://www.stonebuy.com/machine/領域，相繼開發了新型大理石和花崗石磨拋生產線、SJP大理石鉆石排鋸、SJS花崗石砂鋸等大型框架鋸割設備，部分產品http://www.stonebuy.com/sample/開始出口http://en.stonebuy.com/，估計05和06年收入分別達到45和90百萬元。

　　中藥業務因廣東省已有26家醫院允許采用中藥配方顆粒，估計05和06年可保持較快增長，收入分別達到65和80百萬元。

　　2.成本預測

　　公司陶機產品http://www.stonebuy.com/sample/的成本結構中，鋼材、電機、電器、液壓元件和軸承是主要的原材料，根據金信金屬行業研究員預測，05年鋼材價格在成本推動下將繼續上漲5%，所以我們估計陶機的毛利率將較上年下降約2個百分點。隨著鋼價的下跌，我們預計06年陶機的毛利率較有所回升，盈利能力增強。

　　石材http://www.stonebuy.com/加工機械http://www.stonebuy.com/machine/與陶機拋光線相似，鋼材價格變動對產品http://www.stonebuy.com/sample/成本影響較大，由于產品http://www.stonebuy.com/sample/在國內有較強的競爭力，估計05和06年度毛利率可以穩定在25%左右。

　　由于中藥業務的毛利率較高(在45%以上)，而且占主營業務比重不斷上升，我們預計05和06年主營業務毛利率維持在22%左右，與04年基本持平。

　　3.盈利預測

　　我們預計05和06年公司的銷售收入可達到491和620百萬元，凈利潤分別為42和55百萬元，每股收益分別為0.42元和0.55元。

　　四、股改方案分析

　　1.方案描述

　　流通股東每10 股可以獲得非流通股股東支付的3股對價股份，支付完成后，公司的股本結構變動如下：

　　除遵守交易所有關股改的規定外，非流通股東還承諾36個月的禁售期。

　　2.方案點評

　　公司的股改方案兼顧了非流通股東和流通股東的利益，采取送股的方式支付對價，有助于提升股票的投資價值，降低了投資風險。以公布股改方案停牌前收市價7.95元計，支付對價后自然除權價格為6.11元，05年動態市盈率為14.56倍，較為合理。

　　公司為民營企業http://www.stonebuy.com/enterprise/，股改完成后，第一大股東盧勤的持股比例只有22.24%，加上第二大股東邊程的股份，持股比例也僅為32.88%，作為公司的董事長和總經理，我們認為大股東基本不會減持，而且其他股東大多為公司高管，對未來發展也充滿信心，減持意愿不會很強，這從全體股東自愿禁售3年也可體現出。

　　鑒于公司突出的行業地位和良好的成長性，我們認為公司值得投資者關注.